Im Ulmer Werk rollen die ersten GEREON-Bodensysteme für die Ukraine vom Band. Die Kasse ist nach der Kapitalerhöhung frisch gefüllt, und die 1,6 Milliarden Euro schwere Übernahme des Militärfahrzeugbauers FFG ist genehmigt, aber noch nicht vollzogen.
Wie viel dieses Umbaus bezahlt der Markt bei Deutz schon heute, und was passiert, wenn das Kerngeschäft vorher wegsackt? Wir sprechen darüber mit Dieter Jaworski, der eine Aktie grundsätzlich zuerst vom Verlustszenario her durchrechnet.
Deutz (DE0006305006) — Schlusskurse 07.04.2026 bis 02.10.2026, Angaben in EUR. Stand: 02.10.2026.
Kapitalmarktexperten Redaktion: Angenommen, das FFG-Closing rutscht ins Frühjahr 2027, und das Land- und Baumaschinengeschäft bleibt so schwach, wie es ist. Wie teuer wird das für die Aktionäre?
Dieter Jaworski: Teurer, als viele glauben, und harmloser, als die Skeptiker meinen. Fangen wir beim unangenehmen Teil an. Deutz hat mit der Kapitalerhöhung rund 10 Prozent mehr Aktien ausgegeben. Solange FFG nicht konsolidiert ist, verteilt sich derselbe Gewinn auf mehr Köpfe. Das spürt man sofort.
Das Bewertungsproblem liegt tiefer. Ich rechne Deutz über die Summe der Teile, also jedes Segment einzeln mit den Multiples vergleichbarer Firmen bewertet und dann addiert. Heraus kommen gut 1,77 Milliarden Euro Eigenkapitalwert, bei einem Börsenwert um 1,7 Milliarden.
Da ist kaum Polster drin. Der Kurs bezahlt den Umbau schon im Voraus. Und im Modell steht das klassische Motorengeschäft mit einer EBIT-Marge von gut 3 Prozent und einem niedrigen Multiple, also genau der Teil, der unter Landtechnik-Flaute und US-Zöllen leidet.
Wenn der Markt also die Geduld mit der Defense-Geschichte verliert, bevor sie in den Zahlen steht, hält ihn nichts mehr. Was mich trotzdem ruhig schlafen lässt: Das Geld ist eingesammelt. Eine Verzögerung kostet Bewertung, sie bringt die Bilanz nicht in Not.
Kapitalmarktexperten Redaktion: Der Vorstandschef hat im August für rund 983.000 Euro Aktien gekauft, der Aufsichtsrat hat nach der Kapitalerhöhung nachgelegt, und der Analysten-Konsens sieht im Median 16 Euro. Sind Sie da nicht schlicht zu ängstlich?
Dieter Jaworski: Ob das Management an den eigenen Umbau glaubt, muss man nach solchen Käufen nicht mehr fragen. Das glaubt es offensichtlich. Für mich zählt etwas anderes: Was sagen diese Käufe über den Preis, zu dem ein Außenstehender einsteigt? Darüber sagen sie wenig. Ein Vorstand kauft auf Sicht von Jahren und mit einem Informationsvorsprung über die Integration, den ich nicht habe.
Beim Konsens schaue ich mir an, worauf er steht. Für 2027 rechnen die Häuser mit gut 3,7 Milliarden Euro Umsatz. Das Unternehmen selbst hat für 2027 gar keine Prognose abgegeben, und seine Mittelfristziele für 2028 sind ausdrücklich ohne FFG formuliert.
Die Lücke füllt der Konsens also mit einer Übernahme, deren Vollzug noch aussteht. Das obere Ende der Spanne, die 19 Euro von Warburg Research, setzt voraus, dass Flensburg reibungslos in Köln ankommt. Kann sein. Bezahlen will ich das erst, wenn es passiert ist.
Kapitalmarktexperten Redaktion: Die ersten GEREON-Fahrzeuge sind ausgeliefert, mit Hypercraft gibt es eine Absichtserklärung für die Razorback-Plattform. Unterschätzen Sie nicht, wie schnell das unbemannte Geschäft wachsen kann?
Dieter Jaworski: Mir gefällt, dass hier etwas ausgeliefert wird und nicht nur angekündigt. Solange aber niemand sagt, wie groß der Auftrag ist, kann ich ihn nicht seriös einrechnen. Ich freue mich darüber und rechne ohne.
Kapitalmarktexperten Redaktion: Sie haben vorhin gesagt: „Der Kurs bezahlt den Umbau schon im Voraus.“ Trotzdem sehen Sie offenbar Luft nach oben. Wie passt das zusammen?
Dieter Jaworski: Es passt, weil die Luft aus einer anderen Ecke kommt als die Hoffnung des Marktes. Der Markt hofft auf Defense. Mein Aufschlag kommt aus dem laufenden Jahr.
Für 2026 hat Deutz im Halbjahresbericht zum 30. Juni die Prognose bestätigt: eine bereinigte EBIT-Marge von 6,5 bis 8,0 Prozent, also das operative Ergebnis ohne Sondereffekte im Verhältnis zum Umsatz. Das Management hat sich im Call ausgesprochen zuversichtlich gezeigt, oberhalb des unteren Endes zu landen.
Mein faires Niveau liegt bei rund 14 Euro. Die Zahl hält aber nur unter einer Bedingung: Die Marge 2026 muss in der oberen Hälfte dieser Spanne ankommen, und der Free Cashflow muss tatsächlich den hohen zweistelligen Millionenbereich erreichen.
Landet Deutz am unteren Rand, bleibt von meinem Aufschlag wenig übrig. FFG rechne ich bewusst nur mit dem bezahlten Preis ein und gebe keinen Bonus obendrauf. Deshalb liege ich unter dem Konsens. Das ist kein Misstrauen gegen die Strategie, ich warte nur auf den Beleg.
Kapitalmarktexperten Redaktion: Ihre Summe der Teile liegt nur gut vier Prozent über dem Börsenwert. Wo soll da überhaupt die Substanz für eine Prämie herkommen?
Dieter Jaworski: Aus der Mischung, die sich gerade verschiebt. Im Modell drücken Engines und das defizitäre NewTech-Segment den Wert, während Service, Energy und Defense ihn tragen. Mit jedem Quartal, in dem die starken Bereiche schneller wachsen als das Motorengeschäft, wandert der Konzern in höhere Multiples.
Energy soll über die Zukäufe bis 2030 auf rund 500 Millionen Euro Umsatz kommen, getrieben vom Notstrombedarf der Rechenzentren. Das ist für mich der solideste Teil der Geschichte. Kunden mit KI-Rechenzentren verhandeln selten über ein Notstromaggregat.
Wo ich falsch liegen könnte, kann ich ziemlich genau benennen. Das Management hat für das zweite Halbjahr 2026 aktualisierte Mittelfristziele angekündigt.
Bestätigt es dort eine EBIT-Marge von 8 bis 9 Prozent auch mit FFG an Bord, statt sie durch die Übernahme zu verwässern, dann ist meine Vorsicht übertrieben. Dann hat der Konsens recht, und ich laufe hinterher. Wird das Update dagegen vage, weiß man, warum ein paar Quant-Fonds leer verkauft sind.
Kapitalmarktexperten Redaktion: Ihr faires Niveau von 13,7 Euro hängt an der Bedingung, dass die bereinigte EBIT-Marge 2026 in der oberen Hälfte der Spanne landet. Rechtfertigt diese eine Bedingung das Risiko, das Sie im Verlustszenario beschrieben haben?
Dieter Jaworski: Knapp ja, und das Gewicht liegt auf knapp. Die Bilanz ist nach der Kapitalerhöhung abgesichert, der Verlustfall kostet also Bewertung, nicht Existenz. Diese Begrenzung nach unten ist mir mehr wert als jede Drohnen-Fantasie.
Nach oben rechne ich mit einem Jahr, in dem das Management liefert, was es selbst versprochen hat. Mehr verlange ich nicht, mehr gebe ich aber auch nicht. Wer heute die 16 oder 19 Euro im Kopf hat, kauft Flensburg, bevor es Deutz gehört. Ich bezahle lieber für das, was in Köln schon in den Büchern steht.
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